国信证券：第二产业和第三产业增速能否持续？
本轮经济下行周期始于2010 年一季度，第二产业经济增速从2010 年一季度的15%下降到2015 年一季度的6.4%；工业增加值增速从20.7%下降到6.4%。然而，从2012 年起第三产业和第二产业发展已经出现了，在第二产业增速仍在不断下滑的同时，第三产业增速处于平台整理，并没有出现趋势性的下降。
正是因为第三产业的增速稳定，我们看到2012 年以后在工业增加值增速不断下降的同时，P 增速却一直保持相对平稳。一个显然的问题就是，第二产业和第三产业增速的这种能否持续？
学术研究中，一般将服务业分为“生产性服务业”和“消费性服务业”两大类。生产性服务业一般是指主要为生产经营主体而非直接向消费者提供的服务，其本质上是一种中间投入，常见的如交通运输、金融服务、商务服务等。消费性服务业指的是为消费者提供最终产品的服务，常见的如餐饮、旅游、家政等。
（1）服务业中与第二产业关联度较大的是生产性服务业。一方面第二产业增速提高可以拉动生产性服务业的需求，另一方面，生产性服务业的发展也可以促进第二产业效率的提升。而从经济周期的角度来看，一般认为第二产业增速下滑会拖累第三产业，主要指的是拖累第三产业中的生产性服务业，第二产业增速与消费性服务业理论上讲关联度并不大。
（2）消费性服务业增速取决于居民收入，就业状况是一个重要影响因素。消费性服务作为居民消费的一种类型，其主要决定因素是居民的收入，经济学上我们一般认为是居民的“永久性收入”。因此，短期内第二产业增速的下滑并不一定会对居民的“永久性收入”产生重大影响。我们认为，能够对消费性服务业产生重大影响的是就业状况的恶化，这会对居民“永久性收入”产生很大的负面冲击。（我们可以想象一下，一个居民一旦失业势必会对未来的持续收入产生担忧，从而谨慎消费）
（3）消费性服务业占服务业比重约三分之二，因此整个服务业增速短期内受第二产业波动影响较小。从美国的数据来看，我们用P核算中的个人消费支出中的服务支出除以全部服务业产值，计算得到消费性服务业占服务业比重约72%。中国的统计数据结构上与美国略有不同，我们将服务业中的交通运输、仓储和邮政业，信息传输、计算机服务和软件业，金融业，租赁和商务服务业，科学研究、技术服务和地质勘查业，水利、和公共设施管理业等行业定义为生产性服务业，而将其余服务业行业定义为消费性服务业，这样计算得到的消费性服务业占比约63%。
因此，我们看到无论是美国还是中国，服务业中约三分之二的比重是消费性服务业，这部分的产值增速主要受居民收入而非工业增速影响，故而整个服务业增速在短期内受第二产业波动的影响会比较小。（我们对中国数据的处理会高估生产性服务业比重，因此我国的消费性服务业比重实际上可能会更高。关于中国第三产业行业结构的详细情况，可以参见我们之前的专题报告《“新”经济与服务业系列观察开篇：构建服务业指标体系》。）
（1）长周期看，服务业增速波动明显小于P 增速波动。1955 年至今使用年度数据计算，美国P 增速的均值是3.1，标准差是2.2，而服务业增速的均值是3.0，标准差是1.2。服务业增速的波动要明显小于P 增速的波动，这说明相比于宏观经济中的第一、第二产业，服务业增速的平稳性更大。
（2）从短周期看，服务业增速与第二产业以及P 增速亦曾出现。最典型的例子是美国1984 年至1991 年的经济下行周期。在这段期间内，美国的P 增速从8%以上逐步下滑到负增长，工业生产增速也从10%以上下滑到负增长。但我们注意到，同时间内服务业增速基本上保持平稳，并没有出现很明显的下滑。
（3）失业率上升对服务业增速负面冲击很大。从美国的经验来看，1955 年以来的六十年中，服务业增速出现的几次较为明显的下滑都伴随了失业率的快速攀升，如1983 年、2009 年。
美国的经验能够较好地支持我们上述的观点，即就业状况比第二产业对服务业增速的影响更大，因为前者更多地影响到居民收入，从而影响约占服务业比重近七成的消费性服务业需求。
2012年以来在工业增速持续下滑的同时，服务业增速仍保持较为平稳的状态。通过上述分析，我们认为这其中的主要原因或许是就业形势仍然较好，因此支撑了消费性服务业的需求。
然而，展望未来我们认为在宏观经济持续下行的情况下，就业风险正在逐步。主要依据是：第一，2014年城镇新增就业1322万（2013年1310万）主要靠工商注登记注册完成。2014年靠工商登记完成的个私就业贡献有约1900万（2013年约1180万），这说明国企外资等质量更高的就业岗位在大幅减少。第二，城镇新增就业，这个指标只是增量，而不是净增量，因为它没有统计失去的工作岗位。另一个指标“城镇净增就业”显示，14年的净增量已经低于2008年了。（具体分析可以参见我们的专题报告《宏观固收专题研究：形势危及就业底线，货币救援首当其冲》。）
从2015年一季度经济数据来看，第三产业整体仍然保持较好的增速，但这主要是依靠金融业增速的大幅上升，金融业增速从2014年的10.2%大幅拉升到2015年一季度的15.9%。批发零售、住宿餐饮等主要消费性服务业增速已经出现了明显的下滑。（关于2015年一季度服务业数据的详细分析，可以参见我们的专题报告《“新”经济与服务业系列观察之二：看懂一季度经济数据，锚定金融业增速变化》。）
因此，我们认为，对于服务业增速的判断需要更加未来就业风险的爆发。就业问题的出现或许是未来拉低服务业增速的最重要原因。